摘要：在“去杠桿，降風險”的政策指引下，金融市場爆雷不斷，“包商事件”在市場上掀起了軒然大波，雖然“包商事件”是由信用風險引發(fā)的，但部分中小金融機構因此產(chǎn)生了流動性風險和市場風險的隱患，金融租賃行業(yè)也受到了波及。如何加強金融租賃公司市場風險管理，優(yōu)化資產(chǎn)負債結構，完善定價管理體系，逐步使用金融衍生工具對沖市場風險，非常值得研究。文章研究了金融租賃公司市場風險的成因和管理難點，并提出了市場風險管理策略和政策建議。
　　金融租賃行業(yè)的資產(chǎn)主要是租賃資產(chǎn)，平均期限一般在3-5年，利率根據(jù)貸款基準利率浮動；而負債期限一般不超過1年，與同業(yè)存單利率掛鉤，這樣的資產(chǎn)負債結構必然存在利率風險。同時，金融租賃行業(yè)開展的飛機和船舶業(yè)務經(jīng)常會以美元計價，利率風險和匯率風險并存。這些市場風險暴露是由于目前我國金融市場發(fā)展程度偏低、缺乏市場對沖工具等一系列客觀因素造成的，如果風險積聚到一定程度，必然會對金融租賃行業(yè)乃至整個金融市場產(chǎn)生負面的影響。本文通過研究國內金融市場運作模式，分析金融租賃公司的實際經(jīng)營情況，深入探討金融租賃行業(yè)資產(chǎn)負債管理模式，結合近幾年來金融租賃行業(yè)的運營模式和業(yè)務結構，總結了金融租賃行業(yè)所面臨的市場風險，并提出風險緩釋措施和監(jiān)管建議。

一、市場風險的分類和成因

　　金融租賃公司是經(jīng)營貨幣的金融機構，與銀行一樣會面臨市場風險[市場風險是指交易者因市場條件的不利變動而蒙受損失的風險。]。根據(jù)金融租賃行業(yè)經(jīng)營模式，可以進一步將市場風險分為利率風險和匯率風險。其中，利率風險包括重定價風險、收益率曲線風險和基準風險。

　　金融租賃公司的資產(chǎn)主要包括租賃資產(chǎn)、債券投資和貨幣現(xiàn)金，目前大部分金融租賃公司尚未開展債券投資業(yè)務[借款資金成本和債券收益率會形成倒掛，金融租賃公司通過債券投資很難盈利。而采用期限錯配和放杠桿的投資管理模式，存在流動性風險和合規(guī)風險。]，而貨幣現(xiàn)金的占比一般會很小[金融租賃公司為了降低成本，會將備付率控制在一個較低的水平，一般不超過2%。]，因此在分析中可以僅考慮租賃資產(chǎn)。租賃資產(chǎn)的收益率一般以IRR進行計算，主要由保證金、手續(xù)費和租金組成。其中保證金和手續(xù)費一般在放款日一次性收取，后續(xù)不會發(fā)生變動，租賃資產(chǎn)的期限一般在3-5年。而租金由租賃項目的利率計算得出，利率根據(jù)中國人民銀行相應期限檔次的貸款基準利率浮動確定，利率的浮動方式有固定和浮動兩種，浮動頻率可以按日、按月、按季、按半年或者按年。在中國人民銀行全面推行LPR定價機制后，利率根據(jù)LPR加點確定。金融租賃公司的負債主要是金融機構借款、非銀行股東存款、ABS和金融債。由于銀行資金的成本明顯優(yōu)于其他金融機構，因此金融租賃公司的交易對手主要是銀行。而金融租賃公司發(fā)行ABS、金融債等資本市場融資工具的金額目前仍然非常有限。因此，在分析中，負債端我們主要考慮銀行借款。銀行借款的期限一般在1年以內，利率根據(jù)同業(yè)利率隨行就市，利率浮動方式一般采用固定利率。

　　根據(jù)上述金融租賃公司資產(chǎn)負債的特征，不難分析得出，金融租賃公司面臨重定價風險、收益率曲線風險和基準風險。資產(chǎn)端的租賃資產(chǎn)期限一般大于1年，而負債端的銀行借款期限一般不超過1年。這樣，金融租賃公司的資產(chǎn)和負債存在著明顯的期限錯配現(xiàn)象，資產(chǎn)和負債重定價的不對稱會使金融租賃公司承擔重定價風險。再考慮到期限大于1年的租賃資產(chǎn)一般使用中長期利率定價，而期限不超過1年的銀行借款會采用短期利率定價，因此在收益率曲線的斜率發(fā)生變動時，會產(chǎn)生收益率曲線風險。而且，租賃資產(chǎn)對應的基準利率是企業(yè)貸款利率，而銀行借款對應的利率是同業(yè)市場利率，所使用的利率定價體系是不一致的，這就產(chǎn)生了基準風險。

　　對于經(jīng)營外幣業(yè)務的金融租賃公司來說，由于在期末需要將本外幣收益并表處理，會產(chǎn)生匯兌損益。如果金融租賃公司采用幣種錯配（借人民幣用美元或借美元用人民幣）的經(jīng)營模式，那么會承擔額外的外匯交易風險。

二、市場風險管理中的難點

　　利率風險和匯率風險在金融租賃公司的經(jīng)營中是不可避免的，即使金融租賃公司知道其中存在的風險和問題，也是很難解決的。這其中有經(jīng)營上的原因，更有市場的原因。

　　重定價風險和收益率曲線風險都是由于金融租賃公司資產(chǎn)和負債的期限錯配所造成的，但這種情況在所難免。一方面，金融租賃公司的經(jīng)營目標是利潤最大化，在風險可控的情況下，利差是決定利潤的主要因素，這就要做到資產(chǎn)的高收益率和負債的低成本率�？紤]到收益率曲線在正常情況下是向上傾斜的，期限越長收益率越高，金融租賃公司自然偏好5年左右的中長期資產(chǎn)和1年以內的短期負債，以賺取期限錯配所帶來的額外收益。特別是一些股東背景是銀行的銀行系金融租賃公司，由于背后有母行的資金支持，完全不擔心期限錯配后產(chǎn)生的流動性風險，往往熱衷于將負債的期限縮短至三個月以內，以獲得更大的期限錯配收益。但是在市場資金極度緊張的時候，市場利率大幅上揚，短期價格也會大幅上升，使金融租賃公司的負債成本相應上升，期限錯配帶來的市場風險就顯現(xiàn)了。

　　另一方面，不少非銀行背景的金融租賃公司也會出于流動性安全的考慮避免期限錯配問題，但往往因為各種原因而無法實現(xiàn)。銀行借款的期限一般都不超過1年，罕有銀行可以做2-3年的長期借款，這使金融租賃公司在選擇長期負債時心有余而力不足。之前也有金融租賃公司采用有追索的保理業(yè)務將租賃資產(chǎn)回款現(xiàn)金流與負債相匹配，但保理業(yè)務操作繁雜，與借款業(yè)務相比會增加數(shù)倍的工作量，而且還面臨資產(chǎn)非潔凈轉讓的合規(guī)性問題，這使金融租賃公司難以開展有追索的保理業(yè)務。至于期限比較長的ABS和金融債，同樣存在諸多可操作性的問題，包括發(fā)行資格需要監(jiān)管審批、發(fā)行規(guī)模有限和發(fā)行成本有時高于借款利率等。這使得ABS和金融債只能作為金融租賃公司負債的一個補充。而非銀行股東存款只是理論上存在的一種資金來源，一般的企業(yè)沒有大量的長期閑置資金，即使有也會考慮存款成本，在實際操作中金融租賃公司的負債來源罕有股東存款。除此之外，金融租賃公司很難通過其他渠道獲得大量的中長期資金。
 同時，金融租賃公司對匯率風險的管理就更難了，公司既受到中國人民銀行的外匯管制，又缺乏有效的金融對沖工具。目前，我國對資本項下的匯兌和跨境資金流動仍然實行管制，對于資產(chǎn)和負債都是外幣的租賃業(yè)務，在實際操作中存在著諸多的限制，最終實現(xiàn)的利潤會因為匯率的波動而面臨匯兌損益風險。而且，金融租賃公司必須在取得金融衍生品交易資格后，才能使用金融衍生產(chǎn)品對沖匯率風險，而該資格存在較高的準入門檻，目前只有個別大型金租已經(jīng)獲批該業(yè)務資格。對于幣種錯配的租賃業(yè)務，金融租賃公司所面臨的匯率風險敞口就更大了，在獲得金融衍生品交易資格前，金融租賃公司暫時無法采取對沖手段鎖定風險，可能會面臨巨大的匯兌損失。如果資金涉及跨境劃轉，對沖風險的交易結構將更為復雜。

三、建立科學的租賃資產(chǎn)LPR定價體系

　　在金融租賃公司資產(chǎn)負債管理中，負債端的期限和定價是受借款銀行限制的，因此只有通過資產(chǎn)端的定價管理才能部分緩解市場風險中的利率風險。在中國人民銀行推出LPR定價機制后，金融租賃公司有必要建立科學的租賃資產(chǎn)LPR定價體系。

　　租賃資產(chǎn)的價格一般以IRR表示，其中的手續(xù)費和保證金是不會產(chǎn)生利率風險的，因此主要考慮的是利率。租賃資產(chǎn)利率由LPR加點決定，定價主要考慮LPR期限品種、加點數(shù)和浮動頻率三個要素。目前LPR分為1年期和5年期以上兩個品種，人民銀行對于1-5年之間的期限品種沒有公布相應的利率值，對于不超過1年的租賃資產(chǎn)可以采用1年期LPR定價，超過5年的租賃資產(chǎn)可采用5年期以上LPR定價，那么對于1-5年之間的租賃資產(chǎn)到底應該掛靠哪個品種的LPR呢？其實這并不是一個關鍵問題。對于固定利率的項目，為了滿足金融租賃公司的期望收益率，無論使用1年期品種還是5年期以上品種都可以，唯一的差異是所加點數(shù)的不同。但對于浮動利率的租賃資產(chǎn)，就需要進一步考慮未來1年期品種和5年期以上品種利率的變動情況，并進一步通過設定期限溢價矩陣的方法分別決定加點的不同。浮動頻率的設定同樣也是較為簡單的，在升息通道中鼓勵浮動利率，在降息通道中鼓勵固定利率，但在實際操作中無論采用浮動利率或固定利率，浮動利率采用何種浮動頻率都是可以接受的，但其中最大的難點也是設定浮動利率溢價矩陣，以根據(jù)對未來利率走勢的研判分別確定加點數(shù)。

　　現(xiàn)在，所有的焦點都集中到了利率風險溢價矩陣上了。首先，對于某一期限的租賃資產(chǎn)，金融租賃公司可以采用成本加成法進行定價，包括資金成本，風險溢價和營業(yè)費用等，這樣就可以得出租賃資產(chǎn)的IRR，并進一步測算出固定利率值，最后根據(jù)1年期和5年期以上LPR算出加點數(shù)。其次，金融租賃公司可以進一步考慮未來市場利率走勢，給出未來不同時點LPR取值的概率，在測算時可以參考利率互換[在利率互換交易市場達到一定的深度和廣度后，這個值將更具有參考意義。]，這樣就設定了浮動利率溢價矩陣。再次，金融租賃公司考慮未來收益率曲線的斜率變化，給出未來不同時點LPR曲線斜率的概率，在測算時可以參考遠期利率協(xié)議[在遠期利率協(xié)議市場達到一定的深度和廣度后，這個值將更具有參考意義。]，這樣就設定了期限溢價矩陣。將浮動利率溢價矩陣和期限溢價矩陣疊加初始的加點值后，就能夠得到最終租賃資產(chǎn)不同期限、不同浮動方式下，采用1年期或5年期以上LPR定價所需加的最終點數(shù)。只要金融租賃公司對利率市場的走勢研判大致正確，就能夠將資產(chǎn)的最終收益率鎖定在合理的區(qū)間中。

四、完善市場風險管理的具體措施

　　在制訂LPR定價管理機制的基礎上，金融租賃公司還需要進一步完善市場風險管理框架，建立市場風險計量模型，設定風險閥值，在有條件的情況下使用金融衍生工具對沖市場風險。

　　金融租賃公司一般都會建立市場風險管理機制，由計劃財務部或金融市場部作為整個公司市場風險的牽頭管理部門，擬定金融租賃公司的市場風險管理框架和管理流程，并在每年年初設定市場風險閥值報公司董事會審核。金融租賃公司可以在巴塞爾協(xié)議的框架下，根據(jù)監(jiān)管部門的要求，開發(fā)市場風險計量模型，按月計量金融租賃公司的市場風險敞口，并根據(jù)年初董事會設定的目標，對風險敞口進行動態(tài)管理�？刹捎玫墓ぞ甙ㄈ笨诜治�、久期分析、敏感性分析和壓力測試，壓力測試指運用分別計算、合并匯總的方法，測算融資利率、央行基準利率及匯率變動對公司凈利（租）息收入/支出的影響。

　　上述的風險計量工具僅僅能夠識別市場風險，更為重要的是金融租賃公司應該逐步使用金融衍生產(chǎn)品對沖市場風險敞口。首先是資產(chǎn)負債中的重定價風險，可以采用利率互換產(chǎn)品，縮減因浮動利率和固定利率而產(chǎn)生的市場風險敞口。其次是對于匯率風險，可以采用遠期外匯交易鎖定匯率風險。最后也是最為復雜的是基準風險，在前文中已經(jīng)提及，租賃資產(chǎn)對應的基準利率是企業(yè)貸款利率，由LPR進行定價；而銀行借款對應的利率是同業(yè)市場利率，從理論上講該利率是與SHIBOR掛鉤的，但通過對近5年來銀行借款報價利率的數(shù)據(jù)擬合，SHIBOR只能反映利率的大致趨勢，擬合效果并不理想。通過因子篩選后發(fā)現(xiàn)，銀行借款利率與同業(yè)存單利率有著較好的擬合度，但是同業(yè)存單利率與國內現(xiàn)有的任何市場利率指標體系的關聯(lián)度均不大。這樣，國內市場上缺乏金融衍生工具可以對沖基準風險。

　　因此，金融租賃公司只能主動計量市場風險，而在采取對沖措施時是相當被動的，這就需要監(jiān)管部門未來進一步優(yōu)化監(jiān)管策略，幫助金融租賃公司控制市場風險。一方面是放開以市場風險對沖為目的的金融衍生品交易資格。金融租賃公司采用金融衍生工具的前提是獲得金融衍生品交易資格，但這一資格需要監(jiān)管部門的審批，且有一定的準入門檻，因此建議監(jiān)管部門放寬準入，或允許金融租賃公司委托擁有金融衍生品交易資質的銀行進行金融衍生產(chǎn)品代客交易，以對沖潛在的市場風險。另一方面是加快企業(yè)利率和同業(yè)利率體系的并軌，改變企業(yè)和同業(yè)兩套利率基準的現(xiàn)狀。當然，利率并軌是利率市場化的重要組成部分，不可能一蹶而就，建議在過渡期監(jiān)管部門可以鼓勵推出新的金融衍生產(chǎn)品，作為金融機構對沖基準風險的有效工具。

參考文獻:

[1] 許一覽. 金融租賃公司流動性風險管理研究[J]. 新金融，2018（8）：58-60.

[2] 中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會令2014年第3號．金融租賃公司管理辦法［S］．北京：中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會，2014：